Estratégias Ativas: Long Only e Long Short

As estratégias ativas, como vimos, são todas aquelas que buscam retornos acima do retorno do banchmark de referência, como prêmio por operações que trazem um maior risco. Ou seja, são estratégias que buscam o fator Alfa. Entre as estratégias ativas, há duas subdivisões principais. A primeira delas é a long only, que inclui todas as estratégias que são operacionalizadas através da compra de ativos. A segunda é a long-short, que mantém tanto posições compradas quanto vendidas.

A long onlyse tratando da simples compra de ativos, é facilmente compreendida em termos conceituais. Apesar disso, ela inclui diversas estratégias de diferentes complexidades que veremos em aulas seguintes. Cabe ressaltar aqui, no entanto, o fator Alfa para o grupo long-only. Nas estratégias que trabalham com apenas posições compradas, o gestor só obtém um único fator alfa, que se refere aos ganhos adicionais para quando o mercado sobe. A estratégia de compra long, portanto, envolve o foco na análise fundamental e o encontro de ações subvalorizadas.

A long-short, por sua vez, busca tanto por ações subvalorizadas quanto por ações sobrevalorizadas. Uma estratégia de ações long-short visa a minimizar a exposição do mercado, pois geralmente quando perde nas posições compradas com a queda do mercado, realiza também pequenos lucros referentes às posições vendidas. Assim, o investidor pode se tornar imune (neutro) ao risco de mercado, ou seja, elimina-se o risco sistemático, não lucrando e nem perdendo com as movimentações globais. No entanto, precisa estar claro que esta é apenas uma possibilidade, pois nem todo long-short é uma estratégia neutra de mercado.  Enquanto fundos long-short podem ter como foco encontrar e explorar preços muito baixos ou muito altos, uma estratégia neutra tem como foco eliminar o beta (risco sistemático).

Uma vantagem a ser ressaltada quando se busca oportunidades em empresas sobrevalorizadas, é a presença de uma maior ineficiência de preços para as vendas. Em razão da maioria dos investidores terem restrições e serem incapazes de tomar posições vendidas, é comum haver mais empresas sobrevalorizadas, pois poucos são os que apostam contra através de shorts. A maior parte dos investidores quando conclui que uma empresa está acima do valor justo simplesmente não a compra. Assim, o preço alto tende a resistir por mais tempo, formando uma oportunidade para os poucos investidores que trabalham com posições vendidas.

Tipicamente existem quatro razões relacionadas à ineficiência de preços no lado vendido das transações. Primeiramente, existem barreiras às vendas descobertas que não existem para compras, como a necessidade de alugar a ação previamente. Desse modo, quando o credor solicitar as ações a serem devolvidas, o vendedor a descoberto poderá ter que recomprar as ações no mercado a um preço adverso. Em segundo lugar, a promoção de valorização forte, até por meios ilícitos, é mais comum do que a promoção de uma desvalorização. Em terceiro lugar, analistas são mais propensos a emitir recomendações de compra, pois o número de potenciais compradores supera o de potenciais vendedores. Ademais, potenciais vendedores são limitados aos investidores que já possuem ações. Por fim, analistas que sugerem vendas podem enfrentar pressões do alto nível de gestão contra a emissão dessas recomendações.

A estratégia long-short é popular entre os fundos de hedge, sendo que muitos empregam uma estratégia neutra de mercado (market-neutral), na qual as posições compradas e vendidas são iguais. Muitos fundos de hedge também empregam a estratégia long-short com um viés comprado, por exemplo, com uma posição comprada de 130% e uma posição vendida de 30%. Estratégias long-short podem ser diferenciadas de várias maneiras entre si: por tipo de mercado – economias avançadas, mercados emergentes –, por setor – energia, consumo, etc. –, estilo de investimento – por exemplo, growth ou value – e assim por diante.

É importante estar claro que market neutral se refere à posição de neutralidade, mas há diversos métodos de se empregar esta estratégia. Além da simples busca de empresas individuais para comprar e vender, os gestores que buscam neutralidade no mercado também podem usar outras ferramentas, como a arbitragem de fusões, setores de curto prazo, entre outras, como veremos em aulas na sequência.

 

Retorno das estratégias neutras

As estratégias neutras alcançam o retorno através das características específicas das empresas, que não respondem ao mercado como um todo, e do encontro de empresas muito baratas ou muito caras. Há os casos em que a empresa comprada se valoriza e a vendida se desvaloriza, sendo este o melhor dos cenários para o long-short. No entanto, o que mais interessa ao gestor deste tipo de estratégia é o diferencial de comportamento de preços entre as posições, de forma que ele lucre mesmo caso todas as ações subam ou todas as ações caiam. Nas quedas do mercado, espera-se que as empresas vendidas se desvalorizem mais do que as empresas compradas, e nas altas espera-se que as empresas compradas se valorizem mais do que as empresas vendidas. Nestas duas situações o gestor aufere lucros.

As estratégias neutras podem partir de uma análise fundamentalista e de uma análise quantitativa, onde se aplica métodos estatísticos para identificação de ativos superavaliados e subavaliados.

Uma modalidade popular da estratégia long-short é a estratégia conhecida como “trade pair”, que envolve a compensação de uma posição comprada em determinada ação com uma posição vendida em outra ação do mesmo setor. Por exemplo, um investimento no setor de siderurgia no qual se tem uma posição comprada em Gerdau e uma posição vendida de mesma proporção em Usiminas. A situação ideal no que se refere a essa estratégia seria que a Gerdau subisse e a Usiminas caísse.

O que a estratégia trade pair faz, portanto, é eliminar a exposição ao setor como um todo, e apostar apenas nas empresas individualmente falando. Se o gestor acredita que a Gerdau possui características únicas que a farão valorizar, e que a Usiminas está sobrevalorizada, ele pode apostar na alta de uma e na queda de outra e ficar neutro em relação aos movimentos setoriais. Caso o setor todo se valorize ou desvalorize, o gestor não aufere ganhos ou perdas, dependendo apenas dos fatores individuais de cada uma. Assim, no nosso exemplo o gestor lucra quando a Gerdau sobe e a Usiminas cai, quando a Gerdau sobe mais que a Usiminas, ou quando a Gerdau cai mas a Usiminas cai ainda mais. Os prejuízos acontecem quando cada uma dessas situações é invertida.


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Doutor em Economia pela Universidade Federal de Santa Catarina e mestre em Economia Aplicada (quantitativa) pela UFPEL. É economista, especializado em Finanças pela Universidade Federal de Minas Gerais. Atuou como Agente Autônomo de Investimentos (ANCORD), Analista e Controller. Pesquisador com publicações científicas internacionais sobre efeitos spillover e herd behavior no mercado de capitais. Autor de 7 livros.

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